1. 石破茂政府因自民黨在參議院選舉失利及高層辭職風波而終結，高市早苗在自民黨總裁選舉中勝出，預計於10月底成為日本首位女性首相

2. 高市早苗的經濟政策承襲安倍經濟學，強調擴張性財政與寬鬆貨幣政策，透過減稅、地方財政支援及危機管理投資應對通膨與經濟挑戰

3. 財政積極擴張雖可能使政府財政惡化，加劇長天期債券拋售危機，但高市早苗的政策根基更偏向保守主義而非激進的民粹主義，加上執政聯盟瓦解，極端財政政策風險有限

石破茂政府終結

9/2日本執政黨自民黨多位高官表態辭職，日本首相石破茂核心盟友、自民黨幹事長森山裕指出將為7月參議院選舉失利承擔責任，該次敗選導致執政聯盟失去對參議院的控制權，森山裕的離任對石破茂政府造成重大打擊，隨後政策調查會長小野寺五典和總務會長鈴木俊一也相繼宣布辭職。

自民黨完成選舉敗因分析報告，將失敗歸咎於通膨對策缺乏吸引力、政治醜聞以及未能吸引年輕選民等因素，但其中未點名石破茂。根據當時民調顯示，342名自民黨議員和地方支部代表中有128人支持提前舉行黨主席競選，33人明確反對，依照黨內規定若超過半數議員和地方代表提交書面要求，自民黨必須提前舉行領導層選舉，因此才有本次黨主席改選。

高市早苗即將日本首位女性首相

10/4日本執政黨自民黨總裁選舉結果出爐，高市早苗（たかいちさなえ）擊敗小泉進次郎等多名競爭對手，成功當選自民黨新一任總裁。由於自民黨目前仍在國會保持第一大黨，高市早苗預計將在10月底或11月初的首相指名選舉中成為日本首位女性首相。

1993年高市早苗以無黨派身份當選議員起家，後續歷經總務大臣、經濟安全保障擔任大臣等職務，他在自民黨內被視為保守派，是日本極右翼政客代表人物。2011年高市早苗退出町村派（清和政策研究會），轉而支持日本前首相安倍晉三，2021年在安倍支持下她首次參加總裁選舉，雖然最終落選，但她在第一輪投票中獲得僅次於岸田文雄的議員票。此後在岸田政權中她出任自民黨政調會長和經濟安全保障大臣，2022年安倍遇刺後她逐漸成為自民黨內保守派的代表人物。

儘管黨內勝選，高市早苗仍面臨國內外重大挑戰。經濟方面日本正面臨嚴重的通膨、匯率波動、米價持續上漲等問題，通膨仍遠高於日本央行的2%目標；對國美貿易談判方面，高市早苗承諾履行與美國達成的雙邊協議，不打算推翻與美國在投資計畫上的共識。

執政聯盟方面，目前自民黨及其執政夥伴公明黨已經在眾參兩院失去多數席位，而且公明黨先前已明確表示只與“中間保守派”的自民黨組建聯合政府。10/10日本NHK報導指出，自民黨與公明黨的談判破裂，公明黨已表示不再聯合執政，但會繼續與自民黨合作。高市早苗與公明黨領袖齊藤鐵夫的會談未能就政黨資金規則達成共識，齊藤鐵夫隨後明確表態若沒有達成聯合執政協議，公明黨將不會在未來幾天的首相選舉中投票支持高市早苗，並指出受到醜聞影響，民眾對政界仍缺乏信任，已向高市早苗提出強化資金監管條例的要求。

過去近二十五年中，自民黨與公明黨的執政聯盟一直是自民黨政府維持政治穩定的根基，該聯盟的解體象徵一個長期穩定時代的結束。儘管失去公明黨的支持，但由於自民黨仍是國會兩院的第一大黨，高市早苗仍有高機率成為下一任首相，只是會嚴重削弱她執政的合法性和權威性，且將使本因選舉失利而受挫的自民黨更加孤立，目前執政聯盟在參議院中僅有215席，低於反對黨的235席次，若失去公明黨將僅剩下191席，未來高市早苗政府在國會推動預算案和各項法案時將面臨更嚴重的困難，為日本未來的政治和立法帶來極大的不確定性。

高市早苗的經濟政策

高市早苗的經濟政策深受安倍經濟學影響，強調「負責任的擴張性財政政策」，結合寬鬆財政與貨幣政策，期望實現「高壓經濟」，也就是透過需求超過供給來維持經濟，進而促進投資、就業與薪資增長。高市早苗的政策重點在於短期應對物價上漲，中長期則追求成長投資，具體分為財政、貨幣以及稅制政策三大方面：

1. 財政政策

高市早苗強調戰略性財政支出，透過能源轉型等危機管理投資與成長投資擴大經濟規模，他曾提出加大發行國債來支持必要投資，並維持需求超過供給，目標為2030年度GDP達到135兆日圓（約8840億美元），2040年度進一步上升至200兆日圓（約1.3兆美元）。高市早苗主張優先考慮債務佔GDP比率，認為市場可能要為財政擴張做好準備，而更大規模的財政支出代表政府需要發行更多債券，將進一步增加日本的債務負擔。

危機管理投資具體包含保障糧食安全保的植物工廠、陸上養殖；能源安全方面則有先進核能、節能技術、國產資源開發；國土安全則包含防災和氣候風險管理；健康醫療方面則積極發展國產疫苗、醫藥品、再生醫療、癌症治療研發等。

另一方面，高市早苗積極應對通膨，強調將優先考慮那些更快看到成效的價格調整措施，主要分為以下三項：

• 汽油、輕油減稅：計畫取消汽油與輕油的暫定稅率（汽油每公升25.1日圓、輕油每公升17.1日圓），預估將使稅收減少約1.5兆日圓。相關法案預定於臨時國會推進，正式實施前將以補助金方式彌補稅收減少的影響，財源則考慮透過稅收增加或發行赤字國債來支應。
• 地方交付金擴充：政府也將擴充地方交付金（中央政府轉移財政資金來支援地方政府的財政調整制度），來加強對地方自治的支援，協助其應對物價上漲對中小企業與民生造成的壓力，緩解地方財政負擔。
• 醫療照護設施支援：針對經營困難的醫療院所與長照機構，政府將提供即時援助措施，包括提高公定價格與追加預算補助，並優先推動陷入虧損企業的薪資上調稅制，也就是讓虧損企業也能透過增加員工薪資來獲得公司稅減免。

2. 貨幣政策

貨幣政策上繼承安倍經濟學的超寬鬆貨幣，強調政府與日本央行聯手，直到實現需求拉動型經濟成長，但避免日圓過度貶值。

• 寬鬆貨幣支持：曾批評日本央行升息為「愚蠢行為」，主張維持低利率來刺激經濟。日本央行決策須與政府目標一致，先前反對日本央行於10月升息，應提高升息門檻來避免市場混亂。期望政策利率達到1%後就進入中性利率區間，之後升息要更加謹慎。
• 日圓貶值：認可弱日圓有利出口，來緩衝物價上漲，但缺點為進口成本上升，因此也不希望過度貶值。另外透過能源政策轉型來縮小貿易赤字，進而緩解日圓壓力。

3. 稅制政策

重點聚焦在中低所得者的減稅與現金給付，短期內優先落實應對物價上漲的措施，並在中長期規劃中導入類似「負所得稅」的支援制度，來建立更持續的收入再分配機制。

• 給付附稅額扣除制度：過去「住民稅非課稅世帶」舊制僅針對收入低到不用繳地方稅的家庭，通常是年長或完全無收入者，但忽略正在工作但收入不高的家庭，例如年輕世代勞工或有撫養小孩的家庭。

新制將現金給付和減稅合併，針對低所得者政府會直接給現金給付，因為他們繳的稅很少，單純減稅幫助有限，針對中間階層則提供減稅優惠，來達到更高公平性。然而項制度要連動稅務、收入與給付機制，需要改寫稅務系統和建立資料庫等，因此即使政策方向明確，實際上要花幾年時間才能全面上路。

• 上調所得稅與住民稅的基礎扣除額：以年收入178萬日圓（約1.2萬美元）為設計基準，讓低至中等所得者能更明顯受惠，同時檢討汽車稅與環境性能稅率的調整。
• 其他稅制：政府正研議縮減租稅特別措施以確保財政收入來源，但加強金融所得課稅的可能性則相對較低。此外企業薪資上調稅制將再度擴充，讓企業能透過加薪來獲得減稅，並讓赤字企業也能適用，進一步鼓勵全體企業提高員工薪資。

高市早苗當選後市場反應

市場認為高市早苗將帶動安倍經濟學再次回歸，以上他的政策都與安倍經濟學一致，將重啟大規模財政刺激和超寬鬆貨幣政策。市場因此正在積極進行所謂的「高市早苗交易」（Takaichi trade），也就是大規模經濟刺激政策帶動股市大漲、日元和日債疲軟。

10/6一開盤日經225指數大漲超過4%，創下數月來最大單日漲幅，日本東證指數漲3%。日圓兌美元匯率大幅走弱1.5%，逼近150關鍵水位，日圓兌歐元已跌至歷史新低。債券在對未來財政擴張的擔憂下長天期利率上升，日本40年期公債殖利率一度飆升14bps至3.52%。

市場普遍認為高市早苗領導下的新政將有利於提振經濟和企業獲利成長，野村證券、大和證券以及SMBC日興證券等日本多家主要券商正積極上調日經225指數年底目標價位。野村證券將日經指數年底目標價從44500上調至49000，將東證指數年底目標價從3200上調至3300；大和證券將日經指數年底目標價從44000上調至49000，並預計該指數年內可能觸及50000；SMBC日興證券將日經指數年底目標價從45000上調至47000，並預計在高市早苗任期內能源技術、網路安全和國防類股將成為主要受惠。

早苗經濟學 vs 安倍經濟學

高市早苗當選後市場高度關注「早苗經濟學」，這讓人聯想到安倍經濟學的「三支箭」，也就是大膽的貨幣寬鬆政策、靈活的財政政策、經濟結構改革政策，其中使用最多的是大膽的貨幣寬鬆政策。若直接從結果來看，日本的GDP、日股股價、企業利潤均有所增加，同時失業率和財政赤字減少，安倍經濟學確實取得一定成果，但若從通膨角度來看，日本一直遲遲無法達到2%的通膨目標，潛在經濟成長率長期處於較低水平，貨幣寬鬆政策雖然可以作為強心劑來刺激總需求，但對改善資本投入、提高生產力等總供給方面卻沒有顯著效果。

具體來看，自1998年日本金融危機和亞洲金融危機以來，日本經濟成長陷入長期停滯，2012年名目GDP低於1997年，雖然2013年推出安倍經濟學後經濟成長出現復甦，但幾年後就恢復到1998年的水平，隨後經濟成長又再度陷入低迷，企業和家庭的成長預期也處於被抑制的狀態。

由於日本經濟的長期存在三低的結構性問題，也就是低利率、低成長、低通膨，這些特徵在2008年全球金融危機前就已顯現。從總需求來看，政府支出替代民間投資相當低迷，且財政資金主要用於社會安全而非投資，因此整個經濟的投資受到限制，在儲蓄過剩的情況下利率持續面臨下降壓力，加上日本央行繼續實施大規模貨幣寬鬆政策，進一步抑制利率維持在低水平。

另一方面，但總供給問題對三低的影響更為嚴重，日本央行估算的潛在成長率的變化顯示總供給水平長期處於下跌趨勢，背後原因除了設備投資低迷降低資本投入外，人口快速老化更抑制勞動投入，導致全要素生產力的成長降低到趨近於零，最終使得經濟成長率下跌。

過去安倍經濟學雖然將經濟結構改革作為一大關鍵，但最終政策效果卻相當糟糕，日本將增加設備投資、提高生產效率等供給面的改革交給民營企業，因此安倍經濟學的結構性改革能否提高經濟成長，最終還是取決於民營企業的應對，日本政府很難直接控制企業。

總結來看儘管安倍經濟學和早苗經濟學結構相似，但重點仍有所不同，安倍經濟學的關鍵在於激進的貨幣寬鬆刺激，卻忽略整體結構性的調整，通膨、企業投資和勞動力供給問題仍未獲得改善。對比之下早苗經濟學更專注於財政擴張和稅制改革，尤其疫情後日本通膨再度回升，因此特別強調對抗通膨的政策，增加對地方政府的補貼和引入可退還的稅收抵免，並帶動就業和收入成長。

日本央行升息可能延後

10/6高市早苗的核心經濟顧問本田悅郎指出日本央行於10月升息可能很困難，建議12月再升息更佳，屆時可以升息25bp，本田悅朗還透露高市早苗希望日本央行在升息問題上“謹慎行事”。高市早苗身為前首相安倍晉三的徒弟，其政策立場深受安倍經濟學影響，而本田悅朗本人正是安倍經濟學的主要設計者之一，其核心是靈活的財政政策和寬鬆的貨幣政策。

消息公布後市場對10/30央行升息的押注大幅下降，從先前約68%大幅下降至約25%，高市早苗在自民黨總裁選舉中獲勝後市場對央行政策預期就開始大幅轉變，市場預期將有更多刺激政策以及更緩慢的升息步伐。

儘管市場預期轉向，但當前的經濟環境依舊支持升息，日本的通膨已經連續三年多維持在或高於日本央行2%的目標水平，同時截至今年第二季度日本經濟已出現連續五季的擴張，這些數據基本上符合央行的預測。加上前月央行利率會議中九名委員會成員有兩名投票反對將利率維持在0.5%的水平不變，這是自植田和男擔任行長以來首次出現此類情況，此外另一位被視為鴿派的委員上週也表示升息的必要性正在上升。

高市早苗和日本央行總裁植田和男一致認為日本當前主要面臨成本推動型通膨，也就是由食品價格等供給面因素帶動，要實現2%通膨目標所需的需求拉動型通膨尚未出現，因此對升息態度較為謹慎。此外兩人都對美國關稅的影響抱持謹慎看法，這種立場上的一致性可能使市場對日本央行近期升息的預期持續降溫，對此市場普遍預計日本央行將延後在今年12月或2026年1月進行升息。

日本當前長天期債券和財政危機

市場認為高市早苗將優先考慮經濟成長而非嚴格的財政紀律，9/3日本財務省公佈的數據顯示，受國防支出擴張和債務融資成本上升影響，日本各部門2025財年預算申請總額達到創紀錄的122.4兆日圓（約8000億美元），其中債務融資需求達到歷史新高32.4兆日圓（約2120億美元），佔總預算申請的26.5%，突顯日本面臨的財政壓力，反映殖利率上升對政府借貸成本的直接影響。這項預算申請規模也顯示日本在人口老化背景下，必須同時維持社會服務和不斷上升的借貸成本，後續預算有所削減，本財年的正式預算金額最終被壓縮至115.2兆日圓（約7539億美元）。

日本長天期債券在對未來財政擴張的擔憂下持續遭到拋售，幾乎都超越2008年金融危機時期，截至10/10日本20年期公債殖利率上升至2.7%，創下自1999年以來新高；30年期公債殖利率上升至3.19%，在3.23%歷史高點附近徘徊；40年期公債殖利率上升至3.47%，持續創下歷史新高。

另一方面，9/30日本央行宣布第四季將縮減長天期債券購買規模，聲明指出日本央行每月將購買3450億日圓（約23億美元），且到期期限為10至25年的債券，新購買規模低於第三季的4050億日元（約27億美元），購買量下降15%。另外日本央行第四季所有期限債券的月度購買量預計將從本季的3.705兆日圓（約247億美元）下降至3.3兆日圓（約220億美元）。

儘管10至25年期債券及所有期限債券的購買量均有下降，25年以上到期債券的購買規模將維持在1500億日圓（約9.8億美元）。近期日本10年期以上的長天債券遭到拋售，年內跌幅已超過9%，是其他期限債券的兩倍多，拋售原因包含通膨迫使市場重新定價長天期利率、主要持有的壽險公司需求下降、石破茂政府政局動盪引發市場對政府擴大支出的擔憂等，因此日本央行選擇維持25年以上債券購買規模不變，來維持超長天期日本國債市場的穩定。

極端財政政策風險有限

雖然市場擔憂日本的財政可持續性風險導致長天期債券出現危機，但高市早苗在競選過程中為了擴大黨內支持，已經從過去的強硬立場轉向更溫和保守。他不再重申削減消費稅或反對日本央行升息等較為激烈言論，這種轉變幫助他贏得更多選票。另外高市早苗自稱崇拜英國前首相柴契爾夫人，最愛的書是《唐寧街歲月》，這也暗示他的政策根基更偏向保守主義而非激進的民粹主義。

高市早苗在的「負責任的擴張性財政政策」核心是透過策略性的財政動員，投資於解決社會問題的領域，進而帶動就業和收入成長，最終實現稅收的自然增加。該政策還明確提出努力逐步降低政府淨債務與GDP的比率，這與較為極端且不負責任的擴張財政政策理念違背。

至於市場擔心的削減消費稅和提高金融所得稅，高市早苗已表示削減消費稅並非優先事項，且推行可能性低。另外提高金融收入稅方面，她曾在2021年9月提議將年收入超過50萬日圓（約3300美元）的金融所得稅率從20%提高到30%，但這前提是實現2%的通膨目標，並非立即實施。若再考慮自民黨與公明黨的談判破裂，執政聯盟瓦解下，自民黨已缺乏過往的重要支持，法案推行上更不可能推出極端的政策。因此綜合來看，日本的財政可持續性風險並沒有市場想像中的大，不必過度恐慌。